投资项目折现率的估计

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财务成本管理（2019）考试辅导



第五章++投资项目资本预算

第四节 投资项目折现率的估计





一、使用企业当前加权平均资本成本作为投资项目的资本成本 应同时具备两个条件：

（1）项目的经营风险与企业当前资产的平均经营风险相同； （2）公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。 二、运用可比公司法估计投资项目的资本成本 1.可比公司法

适用范围 调整方法



【提示】β

资产

如果新项目的经营风险与现有资产的平均经营风险显著不同（不满足等风险假设）

寻找一个经营业务与待评价项目类似的上市公司，以该上市公司的β值作为待评价项目的β值

既包含了项目的经营风险，也包含了目标企业的财务风险。

不含财务风险，β

权益

①卸载可比企业财务杠杆：

β资产=可比上市公司的β权益/[1+（1-T可比）×可比上市公司的负债/权益] ②加载目标企业财务杠杆

目标公司的β权益=β资产×[1+（1-T目标）×目标公司的负债/权益]

计算

③根据目标企业的β权益计算股东要求的报酬率

步骤

股东要求的报酬率=无风险利率+β权益×市场风险溢价 ④计算目标企业的加权平均资本成本

加权平均资本成本=负债税前成本×（1-所得税税率）×负债比重+股东权益成本×权益比重



【教材例5-9】某大型联合企业A公司，拟开始进入飞机制造业。A公司目前的资本结构为负债/股东权益为2/3，进入飞机制造业后仍维持该目标结构。在该目标资本结构下，债务税前成本为6%。飞机制造业的代表企业是B公司，其资本结构为债务/权益为7/10，股东权益的β值为1.2。已知无风险利率为5%，市场风险溢价为8%，两个公司的所得税税率均为30%。

（1）将B公司的β权益转换为无负债的β资产： β资产=1.2÷［1+（1-30%）×（7/10）］=0.8054

（2）将无负债的β值转换为A公司含有负债的股东权益β值： β权益=0.8054×［1+（1-30%）×2/3］=1.1813 （3）根据β权益计算A公司的股东权益成本

股东权益成本=5%+1.1813×8%=5%+9.4504%=14.45%

如果采用股东现金流量计算净现值，14.45%是适合的折现率。 （4）计算加权平均资本成本

加权平均资本成本=6%×（1-30%）×（2/5）+14.45%×（3/5）=1.68%+8.67%=10.35% 如果采用实体现金流量法，10.35%是适合的折现率。

尽管可比公司不是一个完美的方法，但它在估算项目的系统风险时还是比较有效的。

【例题•计算题】甲公司主营电池生产业务，现已研发出一种新型锂电池产品，准备投向市场。为了评价该锂电池项目，需要对其资本成本进行估计。有关资料如下：

（1）该锂电池项目拟按照资本结构（负债/权益）30/70进行筹资，税前债务资本成本预计为9%。



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财务成本管理（2019）考试辅导 第五章++投资项目资本预算

（2）目前市场上有一种还有10年到期的已上市政府债券。该债券面值为1000元，票面利率6%，每年付息一次，到期一次归还本金，当前市价为1120元，刚过付息日。

（3）锂电池行业的代表企业是乙、丙公司，乙公司的资本结构（负债/权益）为40/60，股东权益的β系数为1.5；丙公司的资本结构（负债/权益）为50/50，股东权益的β系数为1.54。权益市场风险溢价为7%。 （4）甲、乙、丙三个公司运用的企业所得税税率均为25%。 要求：

（1）计算无风险利率。

（2）使用可比公司法计算锂电池行业代表企业的平均β资产、该锂电池项目的β权益与权益资本成本。 （3）计算该锂电池项目的加权平均资本成本。 【答案】（1）设无风险利率为i

NPV=1000×6%×（P/A，i，10）+1000×（P/F，i，10）-1120 设利率为4%

1000×6%×（P/A，4%，10）+1000×（P/F，4%，10）-1120 =60×8.1109+1000×0.6756-1120 =42.25（元） 设利率为5%，

1000×6%×（P/A，5%，10）+1000×（P/F，5%，10）-1120 =60×7.7217+1000×0.6139-1120=-42.80（元）

（i-4%）/（5%-4%）=（0-42.25）/（-42.80-42.25） 所以无风险利率i=4.5%

（2）乙企业β资产=1.5/[1+（1-25%）×（4/6）]=1 丙企业β资产=1.54/[1+（1-25%）×（5/5）]=0.88 平均β资产=（1+0.88）/2=0.94

该锂电池项目的β权益=0.94×[1+（1-25%）×3/7]=1.24 权益资本成本=4.5%+1.24×7%=13.18%

（3）加权平均资本成本=9%×（1-25%）×3/10+13.18%×7/10=11.25%。 2.扩展

若目标公司待评价项目经营风险与公司原有经营风险一致，但资本结构与公司原有资本结构不一致（满足等风险假设，但不满足等资本结构假设）。

调整方法

以本公司的原有β作为待评价项目的β值。

①卸载原有公司财务杠杆：

β资产=原有公司的β权益/[1+（1-T原）×公司原有的产权比率] ②加载投资新项目后企业新的财务杠杆

公司新的β权益=β资产×[1+（1-T新）×公司新的产权比率] ③根据新的β权益计算股东要求的报酬率

股东要求的报酬率=无风险利率+β权益×市场风险溢价 ④计算新的加权平均资本成本

加权平均资本成本=负债税前成本×（1-所得税税率）×新负债比重+权益成本×新权益比重

计算步骤



【例题•计算题】甲公司是一家化工原料生产企业，生产经营无季节性。股东使用管理用财务报表分析体系对公司2013年度业绩进行评价，主要的管理用财务报表数据如下：

单位：万元

项目 2013年 2012年

资产负债表项目（年末）：

经营性流动资产 减：经营性流动负债 经营性长期资产



7500 2500 20000



6000 2000 16000



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财务成本管理（2019）考试辅导

净经营资产合计 短期借款 长期借款 净负债合计 股本 留存收益 股东权益合计 利润表项目（年度）：

销售收入 税后经营净利润 减：税后利息费用

净利润





25000 3300 1075 2225 25000 2500 10000 12500 10000 2500 12500

第五章++投资项目资本预算

20000 0 8000 8000 10000 2000 12000



20000 2640 720 1920

企业按照市场权益资本成本作为权益投资要求的报酬率。已知无风险利率为4%，平均风险股票的报酬率为12%，2012年股东要求的权益报酬率为16%。甲公司的企业所得税税率为25%。

要求：计算2013年股东要求的权益报酬率。

【答案】2012年的β权益=（16%-4%）÷（12%-4%）=1.5 β资产=1.5÷[1+（1-25%）×（8000/12000）]=1

2013年的β权益=1×[1+（1-25%）×（12500/12500）]=1.75

2013年股东要求的权益资本成本=无风险利率+平均市场风险溢价×β权益=4%+（12%-4%）×1.75=18%。 【例题•2016年综合题•部分】资料（1）-（4）略

（5）为筹资所需资金，该项目拟通过发行债券和留存收益进行筹资，发行期限5年、面值1000元，票面利率6%的债券，每年末付息一次，发行价格960元。发行费用率为发行价格的2%，公司普通股β系数1.5，无风险报酬率3.4%，市场组合必要报酬率7.4%。当前公司资本结构（负债/权益）为2/3，目标资本结构（负债/权益）为1/1。

（6）公司所得税税率25%。 要求：

（1）计算债务税后资本成本、股权资本成本和项目加权平均资本成本。 （2）-（3）略

【答案】（1）到期收益率法：960×（1-2%）=1000×6%×（P/A，i，5）+1000×（P/F，i，5） 内插法求利率：

当利率=7%时，现值959.01 当利率=8%时，现值920.16

（I-7%）/（8%-7%）=（940.8-959.01）/（920.16-959.01） i=7.47%

税后债务资本成本=7.47%×（1-25%）=5.60%

贝塔资产=1.5/[1+（1-25%）×2/3]=1，贝塔权益=1×[1+（1-25%）×1/1]=1.75 股权资本成本=3.4%+1.75×（7.4%-3.4%）=10.40% 加权资本成本=5.6%×50%+10.4%×50%=8%



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