现代金融市场理论的四大理论体系

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现代金融市场理论的四大理论体系

现代金融市场理论主要包括相辅相成的四大理论体系，即资本资产定价理论、有效市场理论、资本结构理论以及方兴未艾的行为金融理论。

一、资本资产定价理论

在金融市场中，几乎所有的金融资产都是风险资产。理性的投资者总是追求投资者效用的最大化，即在同等风险水平下的收益最大化，或是在同等收益水平下的风险最小化。资本资产定价理论是20世纪50年代发展起来的一套完整的理论体系，研究的是风险资产的均衡市场价格问题。该理论认为，投资者只能通过改变风险偏好来影响风险溢价，即“只能通过承担更大的风险来谋求更高收益”。

CAPM理论为消极投资战略——指数化投资提供了理论依据，而且也为评价基金经理的业绩提供了参照系。CAPM理论在假设前提上的局限性导致了实证的失效，这也为行为金融的发展提供了理论空间。其在假设上的非现实性体现在以下三个方面：第一是市场投资组合的不完全性。由于信息不对称和经济主体对理性预期的偏离，各个投资者不可能达到一致的市场组合。第二是市场不完全导致的交易成本。在一个完全的资本市场中，追求投资者效用最大化的投资者是完全理性的，不存在税收和政府管制等交易成本，产品市场和金融市场的市场结构处于完全竞争状态，信息是完全对称的，且经济主体可以无成本地拥有信息，金融资产是完全可分的。然而，现实的金融市场并不是无摩擦的，而是存在各种各样的交易成本，如证券借贷限制、买空卖空限制和税收等。第三是该理论仅从静态的角度研究资产定价问题，且决定资产价格的因素也过于简单。从发展的角度，需要加入多因素跨期博弈模型来研究投资组合的动态变动。

二、有效市场理论

有效市场理论主要研究信息对证券价格的影响，其影响路径包括信息量大小

和信息传播速度两方面得到内容。如果资本市场是竞争性的和有效率的，则投资的预期收益应等于资本的机会成本。如果在一个证券市场中，证券价格完全反应了所有可能获得或利用的信息，每一种证券的价格永远等于其投资价值，那么就称这样的市场为有效市场。

罗伯茨于1959年首次提出用于描述信息类型的术语。当信息集从最小的信息集依次扩展到最大的信息集时，资本市场也就相应地从弱势有效市场逐步过渡到强势有效市场。 1、弱势有效市场假说

该类有效市场假说是指信息集包括了过去的全部信息。也就是说，当前价格完全反应了过去的信息，价格的任何变动都是对新信息的反应，而不是对过去已有信息的反应。因此，掌握了过去的信息（如过去的价格和交易量信息）并不能预测未来的价格变动。 2、半强势有效市场假说

该类有效市场假说是指当前的证券价格不仅反映了历史价格包含的所有信息，而且反应了所有有关证券的能公开获得的信息。历史价格信息和能获得的公开信息就构成半强势有效市场假说的信息集。在半强势有效市场假说下，信息对


证券价格的影响是瞬时完成的。对普通股来说，与收益和红利有关的信息能迅速体现在证券价格中。因此，在半强势有效市场中，投资者无法凭借可公开获得的信息获取超额收益。 3、强势有效市场假说

该类有效市场假说是有效市场假说的一种极端或理想的情况。在强势有效市场中，投资者能得到的所有信息均反映在证券价格上。任何信息，包括私人或内幕信息，都无助于投资者获得超额收益。

有效市场理论的缺陷：有效市场理论的成立主要依赖于理性投资者假设、随机交易假设、有效套利假设这三个逐渐放松的根本性的假定之上，然而这三个假设条件与现实往往有较大的出入。另外，该理论还面临体检方法的挑战，而且实证表明现实市场存在着与有效市场理论相悖的现象。

三、资本结构理论

所有权资本和债权资本的构成比例称为资本结构。资本结构理论研究的是企业最优负债比率问题，即企业所有权资本和债权资本的最优比例，以使公司价值最大化。从理论演进的历史来看，经济学家研究资本结构的视角是从交易成本、企业契约关系和信息经济学来依次展开的。 1、资本机构的交易成本理论

对企业来说，通过直接融资和间接融资获得的资本可分为所有权资本和债权资本。所有权资本，即企业利用发行股票和保留利润形成的资本。债权资本，即企业利用发行债券和银行借贷等方式形成的资本。不同形式的资本和构成比例称为资本结构。

1958年，莫迪利安尼和米勒合作发表了《资本成本、公司财务和投资理论》一文。开创了从交易成本的角度来研究资本结构的先河，应用套利理论证明了公司市场价值与资本结构无关，提出了众所周知的“不相关定理”，又称“MM定理”。

“MM定理”就是指在一定的条件下，企业无论以负债筹资还是以权益资本筹资都不影响企业的市场总价值。企业如果偏好债务筹资，债务比例相应上升，企业的风险随之增大，进而反应到股票的价格上，股票价格就会下降。也就是说，企业从债务筹资上得到的好处会被股票价格的下跌所抵消，从而导致企业的总价值保持不变。企业以不同的方式筹资只是改变了企业的总价值和债权者之间分割的比例，而不改变企业价值的总额。 2、资本结构的契约理论

融资不仅涉及融资的条件，而且涉及所有者与企业之间的权利结构安排，特别是剩余控制权的配置。

股权融资和债权融资都存在代理成本，因此，最优资本结构应建立在权衡两种融资方式利弊得失的基础上，以使总代理成本最小。根据对股权融资代理成本和债权融资代理成本的分析，股权融资和债权融资的比例应确定在两种融资方式的总代理成本最低之点，也就是两种融资方式的边际代理成本相等之点。此时达到最优资本结构。

从控制权的角度看，股权资本与债权资本是完全不同的。在股权融资中，股东能够参加公司的决策，而债权融资并没有赋予债权人参与公司决策的权利，债权人只有在公司破产后才拥有投票权。股权融资的重要特点就在于把对公司财产的控制权分配给股东，只要企业能按期偿还债务，企业的控制权就不会发生转移。

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