超额收益增长估值模型的原理和过程分析

2022-04-29 18:46:22 文档大全网 [ 字体：小中大 ] [ 阅读： ]

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超额收益增长估值模型的原理和过程

孙华绪

一、模型原理：

超额收益增长估值模型是运用利润表中的收益信息进行估值。收益是一个流量概念，通过资本化（收益/要求回报率）可以转化为估值所需的存量概念。该模型是基于市盈率P/E对收益增长进行定价。

运用超额收益增长估值模型进行定价，实质是将高于正常收益（要求的回报率）的价值加到收益资本化的价值之上。即该模型定义：价值=资本化的收益＋预期的收益增长带来的额外价值，即该模型估值要考虑资本化的收益和超额收益增长带来的价值，将两者进行加总。

因此，运用超额收益增长估值模型要从资本化的收益和超额收益增长带来的价值两方面入手，其中超额收益增长带来的价值是预测核心。

超额收益增长是总收益（带息收益）增长超过正常收益增长的部分，此处的总收益增长是考虑带息的收益增长，因为未来收益既包括公司内部收益，又包括股息再投资的收益，因此此处的总收益也被称为带息收益。则总收益（带息收益）包括资产本身收益和利息再投资于其他资产上的收益两部分，因此每期的总收益（带息收益）可以表示为：

带息收益t =收益t ＋（ρ-1）股息t-1

正常收益是按照要求回报率增长的收益，因此每期的正常收益可以表示为：正常收益t =ρ收益t-1

因此每期超额收益增长为：超额收益增长=带息收益t -正常收益t ，这是资产创造的价值高于其资本化的收益的部分，需要加总到资本化的收益上去。因此，将超额收益增长带来的价值加上资本化的收益，即得到该模型所定义的总的价值估值。二、模型估值过程

由超额收益增长估值模型所定义的价值=收益资本化的价值＋超额收益增长带来的价值，所以估值过程就是要预测这两部分，其过程可以分为如下步骤：

1.预测第一年的收益Earn1

2.用带息收益－正常收益来预测的第二年及以后各期的超额收益增长（用AEGt表示），并将其折现到第一年年底，即

AEGt



t1

E

。

3.将各期折现的超额收益增长加到第一年的收益上，即Earn1＋

AEG2

E



AEG3

2E



AEG4

3E



4.将第一年收益Earn1和各期折现的超额收益增长均用要求回报率ρE－1予以资本化，转化为价值存量，完成价值估值。即价值估值为：

V0E

1AEG2AEG3AEG4

Earn1 23

E1EEEEarn11AEG2AEG3AEG4

 23

E1E1EEE



收益资本化的价值

＋

超额收益增长带来的价值总的价值估值

模型估值过程图示：

第3年第4年第2年第 1年

当期带息收益当期带息收益当期带息收益预测收－正常收益－正常收益－正常收益益Earn1

超额收益超额收益超额收益

AEG3 AEG2 AEG1

以ρ3折现到以ρ2折现到以ρ折现到第

第1年底第1年底 1年底

1 Earn＋ AEG1现值＋ AEG2现值＋ AEG3现值

加总，用要求回报率ρ-1予以资本

化，得到价值估值

第...年

当期带息收益

－正常收益

超额收益......

折现到第1年底

＋

超额收益现值......

其中，第t期超额收益增长AEGt =[收益t +（ρ－1）股息t-1]－ρ收益t-1 ；同时，也可以表示为AEGt =（Gt－ρ）×收益t-1 ，Gt =1+考虑股利再投资的收益增长率。

同剩余收益估值模型一样，运用超额收益增长估值模型需要考虑预测期的问题。模型中要将各期超额收益增长带来的价值加总到收益资本化的价值上，实际估值中无法将所有预测期一直永续计算下去。所以，要运用该模型实际进行估值，也需要根据预测期之后的情景分情况进行。

情景1：在预测期之后超额收益增长为0，即之后没有了超额收益增长，则只是考虑期间内的收益资本化的价值和各期超额收益增长带来的价值，即：

V0E

AEGt1AEG2AEG3

Earn 12t1E1EEE

情景2：在预测期之后超额收益增长率是一个固定的常数，即之后超额收益增长仍然存

在，且以一个固定比率g-1变动着，此时为了使用该模型估值，则需要考虑永续价值CV的存在。参照剩余收益估值模型情景3，超额收益增长估值模型可以转换为：

AEGt1

AEGtEg1AEG2AEG3E

Earn1 V0t12t1

E1EEEE



永续价值CV现值