李宁财务报表分析

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9.3基于李宁公司和安踏公司的财务报表分析与比较

——厦门大学吴世农的分析思路 9.3.1公司背景简介 (一)李宁有限公司

1989年，由20世纪最佳运动员之一李宁先生提出“李宁牌”的概念。同年健力宝集团成立了广东李宁，制造并销售李宁牌运动服装，第一个国家级运动品牌诞生。1997年8月上海李宁成立，注册资本为500000元人民币。李宁有限公司为中国领先的体育品牌企业之一，拥有品牌营销、研发、设计、制造、经销及零售能力，产品主要包括自有李宁品牌之运动及休闲鞋类、服装、配件和器材产品。主要采用外包生产和外包经销的模式，并已于中国建立庞大的供应链管理体系以及分销和零售网络。

2004年李宁公司以国际配售及香港公开发售的方式在香港联合交易所有限公司主板上市。2008年，在李宁悬空奔跑点燃了奥运火炬之后，李宁品牌的知名度达到了空前的高度。2010年，李宁公司调整营销策略，对品牌进行重新定位，将口号由“一切皆有可能”改为“make the change”，并邀请林志玲担任新品牌代言人。截至2010年末，李宁共有门店7 333家，居我国运动品牌之首。 （二)安踏有限公司

安踏创建于1994年，是国内规模较大的集设计、生产、开发、制造与营销导向于一体的综合性体育用品企业。2000年全国制鞋工业信息中心数据显示，安踏运动鞋在同类产品中市场综合占有率居全国第二，标志安踏已经跻身为中国市场四大运动品牌之一。

2001年开始，安踏开始产品的多元化和品牌的国际化进程，开始运动服、配件等服饰系列产品领域的拓展。公司发展至今，由于品牌形象好，价格适中，安踏品牌已成为大众市场比较受欢迎的品牌。公司鞋类生产设施位于中国福建省晋江市，设有15条生产线生产安踏鞋类产品以及长汀的服装生产基地以充分提升产能及效率。安踏2010年总年产量分别约为26.4百万双鞋和2.48百万件服装。

安踏公司于2007年7月10日在香港交易所上市，保荐人为摩根士丹利。安踏成为海外资本市场募集资金规模最大、备受海内外投资者青睐的民族体育品牌，自此跨入新的发展历程。2009年，安踏成为中国奥委会合作伙伴，并代理FILA品牌。2010年，安踏代理卡宾品牌，净利润位居本土品牌第一。

（三)李宁和安踏2007--2010年的财务报表

由于安踏晚于李宁上市(2007年)，因此安踏在2007年以前的财务报表与其上市之后相比，在规模、股本、财务结构上都有着巨大的差异。因此我们选择对安踏与李宁在2007一2010年的财务报表进行分析比较(见表9—25至表9—30)。


表9-25



续表






表9-26





表9-27




续表




表9-28





表9-29 安踏有限公司2007-2010年利润表






表9-30安踏有限公司2007-2010年现金流量表












9.3.2财务比率分析 二、盈利能力指标 1．销售利润率

它是企业一段时期(例如，年度、半年度、季度、月份)的净利润占这一时期营业收入 的比重，表明企业每一元营业收入所产生的净利润。该指标越高，说明企业营业收入的 盈利能力越高，反之越低。计算公式是： 销售利润率=净利润/营业收入

20lO年李宁公司的销售利润率=1132 136／9 478 527=11．94％ 2010年安踏公司的销售利润率=1 546425／7 408 309=20．87％ 2．EBIT利润率

它是企业一段时期(例如，年度、半年度、季度、月份)的息税前利润(EBIT)占这一时期营业收入的比重，表明企业每一元营业收入所带来的利息、税收和净利润。该指标越高,说明企业营业收入的盈利能力越强，反之越弱。计算公式是：

营业利润率=息税前利润/营业收入=EBIT/营业收入

2010年李宁公司的营业利润率=1 546 775／9 478 527=16．32％ 2010年安踏公司的营业利润率=1 736 811／7 408 309=23．44％ 3．EBITDA利润率

它是企业一段时期(例如，年度、半年度、季度、月份)的息税前利润与折旧和摊销之和。即


“息税前利润+折旧+摊销”占这一时期营业收入的比重，表明企业每一元营业收入所带来的利息、税收和净利润，以及收回的折旧和摊销费用。由于从理论上来说，EBITDA必须不少于税后经营性净现金，因此该指标又俗称“现金利润率”。对于一些基础设施企业，例如，通信、路桥、港口、机场或大型高新技术企业等企业，其折旧费用或摊销费用巨大，计算EBITDA利润率，揭示企业应回收的固定资产折旧和无形资产摊销这些非付现成本——经营性净现金的重要来源，具有更加重要的现实意义。该指标越高，说明企业营业收入的盈利能力及折旧和摊销的回收能力越强，反之越弱。计算公式是：

EBITDA利润率=(息税前利润+折旧+摊销)/营业收入

2010年李宁公司的EBITDA利润率=1 759 192／9 478 527=18．56％ 2010年安踏公司的EBITDA利润率=1 821 012／7 408 309=24．58％ 4．总资产利润率

它是企业一段时期(例如，年度、半年度、季度、月份)的净利润除以企业总资产，反映企业净利润与总资产之间的比例关系①，表明企业每一元总资产所产生的净利润。该指标越高，说明企业总资产的盈利能力越高，反之越低。计算公式是：

总资产利润率=净利润/总资产

2010年李宁公司的总资产利润率=1 132 136／6 561 792=17．25％ 2010年安踏公司的总资产利润率=1 546425／7 054491=21．92％ 5．总资产盈利能力

有时又称“基础盈利能力”(Basic Earning Power，BEP)，它反映企业一段时期(例如，年度、半年度、季度、月份)的息税前利润与总资产之间的比例关系，表明企业每一元总资产所产生的利息、税收和净利润。其中，利息属于债权人，税收属于政府，净利润属于股东。该指标越高，说明企业总资产的基础盈利能力越高，反之越低。计算公式如下：

总资产盈利能力=息税前利润/总资产

2010年李宁公司的总资产盈利能力=1 546 775／6 561 792=23．57％ 2010年安踏公司的总资产盈利能力=1 736 81 1／7 054 491=24．62％ 6．权益资本利润率

又称“净资产收益率”或“权益收益率”(Return on Equity)，即ROE，它反映企业一段时期(例如，年度、半年度、季度、月份)的净利润与期末权益资本(或期末净资产)之间的比例关系，表明股东资本的盈利能力，即企业使用每一元股东资本所带来的净利润，是一种从企业会计利润的角度反映股东回报率的指标。该指标越高，说明企业权益资本的盈利能力越强，股东的收益越高，反之越弱越低。计算公式是： 权益资本利润率=净利润/权益资本

2010年李宁公司的权益资本利润率=1132 136／3 559 382=31．8l％ 2010年安踏公司的权益资本利润率=1 546 425／5 730 732=26．98％

值得注意的是：在现行会计制度下，ROE比较好地反映了股东资本的报酬率，但也存在一定的局限性。一是ROE是基于会计利润计算的权益资本收益率，并非基于经济利润计算的权益资本收益率，因此ROE实际上并未考虑股东资本的机会成本，并不是股东获得的超过其权益资本机会成本的报酬率。所以，尽管有些企业的ROE大于零，但当ROE低于股东权益资本机会成本的时候，股东实际上并非盈利，而是亏损。二是在权责会计制的条件下，企业的净利润并不一定具有相应的现金为保障，企业的经营性净现金可能小于净利润，因此ROE并不能反映权益资本的现金收益。三是ROE实际上受营业利润率、企业资产周转速度、负债程度、利息高低和所得税税率等的影响，有些企业可以通过提高负债率或享受税收优惠政策来提高其ROE。

7．投入资本利润率(Return on Invested capital，ROIC)


它反映企业一段时期(例如，年度、半年度、季度、月份)的息税前利润与这一时期投入资本之间的比例关系，表明企业每投入一元权益资本和债务资本(银行长期和短期借款、企业发行的长期和短期债券)，即企业“所有需要支付成本的资本”，所带来的利息、税收和净利润。其中，利息归债权人所有，税收归政府所有，净利润归股东所有。该指标越高，说明企业投入资本的盈利能力越强，反之越弱。计算公式如下： 投入资本利润率=息税前利润／ 投入资本

2010年李宁公司的投入资本利润率=1 546 775／3 871 630=39。95％ 2010年安踏公司的投入资本利润率=1 736 811／5 730 732=30．31％ 其中：由于没有长期借款和长期债券，李宁公司的投入资本仅包括短期借款和所有者权益；而安踏公司的财务政策更为保守，不仅没有长期借款和长期债券，连短期借款和短期债券都没有，因此安踏公司的投入资本等于股权资本，即安踏公司的所有者权益。 三、资产流动性指标

1．流动比率

它反映流动资产与流动负债之问的比例关系，表明企业以流动资产偿还流动负债的能力，实际上也表明了企业流动资产的变现能力。该指标越高，说明企业短期偿债能力越强，反之越弱。计算公式如下：

流动比率=流动资产/流动负债

2010年李宁公司的流动比率=4 193 587／2 371 642=1．77 2010年安踏公司的流动比率=5 745 055／1163 393=4．94 2．速动比率

它反映企业变现能力较强的流动资产与流动负债之问的比例关系，表明企业以具有较强变现能力的流动资产抵偿流动负债的能力。在流动资产中，一般而言，变现能力最差的是存货。在企业陷入财务困境或破产时，存货往往无法变现，因此所谓“变现能力较强的流动资产”通常是指扣除了存货之外的流动资产。所以，速动比率的计算公式是：

速动比率=（流动资产—存货）/流动负债

2010年李宁公司的速动比率=(4 193 587—805 598)／2 371 642=1．43 2010年安踏公司的速动比率=(5 745 055—453 823)／1163 393=4．55 3．现金比率

之反映企业变现能力最强的流动资产与流动负债之间的比例关系，表明企业以现金或银行存款抵偿流动负债的能力。所以，现金比率的计算公式是：

现金比率=货币资金/流动负债

2010年李宁公司的现金比率=1 472480／2 371 642=0．62 2010年安踏公司的现金比率=4 300 791／1163 393=3．70 4．营运资本需求量比率

之反映企业营运资本需求量与总资产之间的比例关系，即营运资本需求量占总资产的比重，表明企业超过流动负债的流动资产占总资产的比重。该指标越大，说明企业流动资产的超额变现能力越强，反之越弱。

营运资本需求量比率=营运资本需求量/总资产=(流动资产-流动负债)/总资产

2010年李宁公司的营运资本需求量比率=(4 193 587—2 371 642)／6 561 792：0．28 2010年安踏公司的营运资本需求量比率=(5745 055一1163 393)／7 054491：0．65 5．营运资本比率

它反映企业经营性流动资产(非收息的流动资产)与经营性流动负债(非付息的流动负债)之间的比例关系。非收息流动资产表示企业的存货和被他人占用的资本，非付息流动负债表示企业占用他人的资本。因此，当企业充分利用非付息流动负债进行经营，就等于减少使用股东


或债权人的资本来购买流动资产，从而降低企业的资本成本。该指标越小，说明企业运用非付息流动负债来经营的能力越强，企业的资本成本越低，营运资本管理水平越高；反之，说明企业运用非付息流动负债来经营的能力越弱，企业的资本成本越高，营运资本管理水平越低。营运资本比率的计算公式是：

营运资本比率=非收息流动资产/非付息流动负债

其中：非收息流动资产主要包括各类应收款、存货和预付款，非付息流动负债主要包括各类应付款和预收款。

2010年李宁公司的营运资本比率=(1 915 509+805 598)／1 907 650：1．43 2010年安踏公司的营运资本比率=(99044l+453 823)／1 073 391：1．35 6．营运资本周转天数

它反映企业营运资本的管理水平。该指标越大，说明企业无偿占用供货商的能力越低，或企业被应收账款和存货占用的资金越多，企业营运资本管理水平越低；反之，说明企业无偿占用供货商的能力越高，或企业被应收账款和存货占用的资金越少，企业营运资本管理水平越高。计算公式是：

营运资本周转天数=应收账款周转天数+存货周转天数一应付账款周转天数 2010年李宁公司的营运资本周转天数=73．76+58．84—73．46：59．14f天) 2010年安踏公司的营运资本周转天数=48．80+39．09—52．88=35．01(天) (四)负债管理能力指标 1．总资产负债率

它反映企业总负债，包括流动负债和非流动负债，与总资产之间的比例关系，表明企业总资产中负债所占的比重。该指标越大，说明企业的负债比例越高，企业的债务风险越大，债权人的债权资本在企业破产清算时所受到的保护程度越低；反之，企业的负债比例越低，企业的债务风险越小，债权人的债权资本在企业破产清算时所受到的保护程度越高。总资产负债率的计算公式是：

总资产负债率=总负债/总资产

值得注意的是：首先，企业的总资产负债率并非越低越好，也并非越高越好，企业的负债比例因行业和企业特征而异，负债管理的关键问题是适度负债；其次，总资产负债率的分子包括流动负债，流动负债中包括非付息的流动负债，这部分非付息流动负债越多．

说明企业营运资本管理能力越强或管理水平越高，但是企业的总资产负债比率越高。因此，在使用总资产负债率考核企业高层管理者业绩或评价企业负债状况时，应该注意这一问题。再次，总资产包括负债总额和权益资本总额，如何计算总资产的价值是个有争议的问题。一些专家认为应该使用市场价值计算总资产的价值，但是，由于负债的市场价值比较难于计量，而权益的市场价值易于计量，因此，总资产的市场价值=负债总额+股份数×每股价格，即总资产等于负债的账面价值与权益的市场价值之和。

2010年李宁公司的总资产负债率=3 002 410／6 561792=0．46 2010年安踏公司的总资产负债率=1 323 759／7 054 491=0.19 2．权益资产比

它反映企业权益资本与总资产之间的比例关系，表明企业总资产中权益资本所占的比重。该指标越大，说明企业权益资本所占比例越高，负债所占比例越低，债权人的债权资本越安全，反之越不安全。计算公式是：

权益资产比=权益资本/总资产=1-总资产负债率

2010年李宁公司的权益资产比：3 559 382／6 561792=0．54 2010年安踏公司的权益资产比：5730 732／7 054491=0．81 值得指出的是：权益资产比的倒数称为权益乘数，其反映企业每元权益资本所支持或带来的


总资产。权益乘数越高，说明企业的权益资本占总资产的比例越低，负债比例越高；反之，说明企业的权益资本占总资产的比例越高，负债比例越低。 权益乘数=总资产/权益资本=1/权益资产比

2010年李宁公司的权益乘数=6 561 792／3 559 382=1.84 2010年安踏公司的权益乘数=7 054 491／5 730732=1.23 3．权益负债比

又称“权益长债比”，是企业权益资本与长期负债之比，反映作为企业长期资本的权益资本与长期负债之间的比例关系。该指标越大，说明企业的长期资本中，来自股东的权益资本的比例越多，而来自债权人的长期负债越少，企业长期负债相对于权益资本越低，长期债务的保障程度越高，反之，则长期债务的保障程度越低。计算公式是： 权益负债比=权益资本/长期负债

2010年李宁公司的权益负债比：3 559 382／630 768=5.64 2010年安踏公司的权益负债比=5 730732／160 366=35.74 4．利息保障倍数

反映企业可用于支付利息的利润(EBIT)或现金(税前经营性净现金一折旧一摊销）与利息支出之间的比例关系，表明企业支付利息能力的高低。该指标越大，说明企业利息支付能力越强；反之越弱。值得指出的是，利润和现金在衡量企业付息能力时有何不同呢?在权责会计制条件下，企业的EBIT并不一定是现金，因此在计算利息保障倍数时，既要考虑企业使用EBIT付息的能力，还要考虑企业使用现金付息的能力。在实践中，分析评价企业现金的付息能力比利润的付息能力更加重要。因此，利息保障倍数的计算公式，根据计算公式的分子是使用利润指标还是现金指标，分为基于EBIT的利息保

障倍数和基于现金的利息保障倍数：

基于EBIT的利息保障倍数=EBIT/利息支出

基于现金的利息保障倍数=税前经营净现金/利息支出

2010年李宁公司基于EBIT的利息保障倍数=1 546 775／37 261=41．51(倍) 2010年李宁公司基于现金的利息保障倍数=1 474 588／37 261：39．57(倍) 2010年安踏公司基于EBIT的利息保障倍数 =1 736 811／(一106 258)=一16．35(倍) 2010年安踏公司基于现金的利息保障倍数 =1 573 1 12／(一106 258)=一14．80(倍) 5．本息保障倍数

它反映企业以可用于付息还本的利润(EBITDA)或现金(税前经营性净现金)与利息 支出和应还本金的比例关系，表明企业付息还本能力的高低。与利息保障倍数的计算原理相似，该指标越大，说明企业的还本付息的能力越强；反之越弱。根据计算公式的分子是使用利润指标还是现金指标，分为基于EBIT的本息保障倍数和基于现金的本息保障倍数：

基于EBITDA的本息保障倍数=EBITDA/利息支出+年应还本金 基于现金的本息保障倍数 =税前经营净现金/利息支出+年应还本金 2010年李宁公司基于EBITDA的本息保障倍数 =1 759 192／(37 261+312248)=5．03(倍) 2010年李宁公司基于现金的本息保障倍数 =1 474 588／(37 261+312248)=4．22(倍)

2010年安踏公司基于EBITDA的本息保障倍数 =1 821 012／(一106 258)=一17．14(倍) 2010年安踏公司基于现金的本息保障倍数


=1 573 112／(一106 258)=一14．80(倍) 五、资产运营效率指标 1．总资产周转率

它反映企业一段时期的营业收入与其所使用的总资产之间的比例关系，表明一段时期内企业使用每一元总资产所创造的营业收入。该指标越大，说明企业总资产的使用效率越高，反之越低。计算公式是：

总资产周转率=营业收入/总资产

2010年李宁公司的总资产周转率=9 478 527／6 561 792=1．44 2010年安踏公司的总资产周转率=7 408 309／7 054 491=1．05 与总资产周转率相对应的是总资产周转天数，该指标反映按照目前的情况，企业总资产需要多长时问才能回收一次。该指标越大，表明企业总资产的使用效率越低，反之越高。计算公式是：

总资产周转天数=365/ 总资产周转率

2010年李宁公司的总资产周转天数=365／(9478 527／6 561 792)=252．68(天) 2010年安踏公司的总资产周转天数：365／(7408 309／7 054491)=347．57(天) 2．固定资产周转率

它反映企业一段时期的营业收入与其所使用的固定资产之间的比例关系，表明一段时期内企业使用每元固定资产所创造的营业收入。该指标越大，说明企业固定资产的使用效率越高，反之越低。计算公式是：

固定资产周转率=营业收入/固定资产

2010年李宁公司的固定资产周转率=9478 527／720 578：13．15 2010年安踏公司的固定资产周转率=7 408 309／503 474=14．71 与固定资产周转率相对应的是固定资产周转天数，该指标反映按照目前的情况，企业固定定资产需要多长时间才能回收一次。该指标越大，表明企业固定资产的使用效率越低，反之越高。计算公式是：

固定资产周转天数=365/ 固定资产周转率

2010年李宁公司的固定资产周转天数=365／(9478 527／720 578)=27．75(天) 2010年安踏公司的固定资产周转天数=365／(7 408 309／503 474)=24．81(天) 3．存货周转率

它反映企业营业收入或营业成本与存货之间的比例关系④，表明一段时期内企业存货转化为营业成本的效率。该指标越大，说明企业存货的使用效率越高，反之越低。计算公式是： 存货周转率= 营业成本/存货

2010年李宁公司的存货周转率=4 996 928／805 598=6．20 2010年安踏公司的存货周转率=4 237755／453 823=9．34 与存货周转率相对应的是存货周转天数，该指标表明企业的存货从取得到消耗并最终转化为营业成本所需要的时间(天数)。该指标越大，说明企业存货转化为营业成本的时间越长，存货的周转速度越慢，存货的管理效率越低；反之，说明企业存货转化为营业成本的时间越短，存货的周转速度越快，存货的管理效率越高。计算公式是： 存货周转天数=365/ 存货周转率

2010年李宁公司的存货周转天数=365／(4996928／805 598)=58．84(天) 2010年安踏公司的存货周转天数=365／(4 237 755／453 823)=39.09(天) 4．应收账款周转率

它反映企业营业收入与应收账款之问的比例关系，表明一段时期内企业使用每元应收账款所创造的营业收入，或一段时期内企业应收账款转为现金的次数。该指标越大，说明企业应


收账款的使用效率越高，反之越低。计算公式是： 应收账款周转率=营业收入/应收账款

2010年李宁公司的应收账款周转率=9 478 527／1 915 509=4．95 2010年安踏公司的应收账款周转率=7 408 309／990 441=7．48 与应收账款周转率相对应的是应收账款周转天数。该指标反映企业收回应收账款所需要的时间(天数)。该指标越大，说明企业收回应收账款的时间越长，周转速度越慢，管理效率越低；反之，说明企业收回应收账款的时问越短，周转速度越快，管理效率越高。 计算公式是：

应收账款周转天数= 365/ 应收账款周转率

2010年李宁公司的应收账款周转天数=365／(9 478 527／1 915 509)=73.76(天) 2010年安踏公司的应收账款周转天数=365／(7 408 309／990441)=48.80(天)

六、现金生成能力指标 1．销售创现率

又称“销售的现金含量”，它反映企业的经营净现金与营业收入之问的比例关系，表明企业实现每一元营业收入所带来的经营净现金。该指标越高，说明企业营业收入的现金含量越高，反之越低。计算公式是：

销售创现率=税前或税后经营现金流/营业收入

在财务管理实践中，将税前经营净现金含量与EBITDA利润率进行对比，具有重要的现实意义。EBITDA利润率表示企业应该得到的税前经营净现金占营业收入的比重；而税前经营净现金含量表示企业实际得到的税前经营净现金占营业收入的比重。当税前经营净现金含量大于EBITDA利润率的时候，说明企业的现金获取能力较强，反之较弱。 2010年李宁公司税前的销售创现率=1 474 588／9 478 527=0．16 2010年李宁公司税后的销售创现率=990 895／9 478 527=0．10

2010年安踏公司税前的销售创现率=(1 573 112+83 860)／7 408 309=0．22 2010年安踏公司税后的销售创现率：1 432 848／7 408 309=0．19 2．利润创现率

又称“利润的现金含量”，它反映企业的经营净现金与净利润或息税前利润(。EBIT之间的比例关系，表明每一元净利润或息税前利润所拥有的经营净现金。该指标越高，说明企业净利润或息税前利润的现金含量越高，反之越低。计算公式是： 基于净利润的利润创现率=税后经营净现金/净利润 基于 EBIT的利润创现率=税后经营净现金/EBIT

2010年李宁公司基于净利润的利润创现率=990 895／1 132 136=0．88 2010年李宁公司基于EBIT的利润创现率=1 474 588／1 546 775=0．95 2010年安踏公司基于净利润的利润创现率=1 432 848／1 546 425=0．93 2010年安踏公司基于EBIT的利润创现率 =(1 432 848+224 124)／1 736 811=0．95 3．总资产创现率

它反映企业的总资产与经营净现金之间的比例关系，表明企业使用每一元总资产所创造的经营净现金。该指标越高，说明企业每元总资产所创造的经营净现金越多，总资产的获现能力越强，反之越弱。计算公式是：

总资产创现率=税前经营净现金/总资产

2010年李宁公司的总资产创现率=1 474 588／6 561 792=0．22

2010年安踏公司的总资产创现率=(1 432 848+224 124)／7 054 491=0．23-


4.投入资本创现率

它反映企业的投入资本(权益资本、长短期银行借款、长短期企业债券)与经营净现金之间的比例关系，表明企业每投入一元需要支付成本的资本所创造的经营净现金。该指标越高，说明企业每元投入资本所创造的经营净现金越多，投入资本的获现能力越强，反之越弱.计算公式是：

投入资本创现率=税前经营净现金/投入资本

2010年李宁公司的投入资本创现率=1 474 588／3 871 630=0．38-

2010年安踏公司的投入资本创现率=(1 432 848+224 124)／5 730 732=0．29 5.权益资本创现率

它反映企业的权益资本与税后经营性净现金之间的比例关系，表明股东每投入一元资本所创造的税后经营性净现金。该指标越高，说明企业权益资本所创造的税后经营性净现金越多，权益资本的获现能力越强，反之越弱。计算公式是： 权益资本创现率=税后经营净现金/权益资本

2010年李宁公司的权益资本创现率=990 895／3 559 382=0．28 2010年安踏公司的权益资本创现率=1 432 848／5 730 732=0．25 6.获现率

它反映企业实际经营净现金与应得经营净现金之间的比例关系，表明企业获取的经营净现金占应得经营净现金的比例。该指标越高，说明企业获取经营净现金的能力越强，反之越弱。计算公式是：

获现率=实际经营现金/应得经营现金 2010年李宁公司的获现率

=990 895／(1 132 136+37 261+114 648+97 769)=0．72 2010年安踏公司的获现率

=1 432 848／(1 546 425一106 258+66 797+638+16766)=0．94 鉴于我国企业主要使用银行承兑汇票，同时会计政策规定企业对不良资产(如不良应收账款、无法出售的存货等)计提资产减值损失，企业处置固定资产等其他资产可能产生非经营活动的损益。因此，“应收票据一应付票据”相当于实际经营净现金。若应收票据一应付票据>0，则相当于企业实际经营净现金将增加；反之，若应收票据一应付票据，则相当于企业实际经营净现金将减少；而计提的资产减值损失等于增加了企业应得的经营净现金；处置固定资产的净损失不属于经营净现金，应该加回。因此，必须根据上述财务管理的实践调整获现率指标的计算。为了更加精确地计算企业的获现率指标，可以计算“调整获现率”，其计算公式是：

调整获现率=实际经营现金+（应收票据-应付票据）/（净利润+折旧+摊销+利息+资产减值损失+处置资产净损失） 对于李宁公司和安踏公司，由于仅披露应收贸易账款及其他应收款项，没有具体披露应收票据和应付票据的金额，因此我们将应收票据与应付票据的差额视为零。另外，两家公司在2010年的现金流量表中均披露了“未计提营运资金变动之经营溢利”(见表9—27和表9—30)，将其扣除支付的所得税，就等于公司应得经营净现金，因此，两家公司2010年的调整获现率分别为：

2010年李宁公司的调整获现率=990 895／(1 858 397—483 693)=0.72

2010年安踏公司的调整获现率=1 432 848／(1 868 253—224 124)=0.87 七、财富增值能力指标 1．市值面值比

又称“市场价值与账面价值比率”(Market Value to B00k Value Ratio)，简称“M／B比率”，


即企业股票价格与股票账面价值之比，反映企业股票市价与股票面值之间的比例美系。当股票交易价格超过账面价值，说明投资者愿意支付比股票账面价值更高的价格来买卖股票，股票增值；反之，股票贬值。可见，该指标从资本市场投资的角度反映了企业是否为股东创造或增加价值。计算公式是：

市价面值比=股票价格/股票面值

值得注意的是：一般来说，企业的市值面值比的高低受到企业财务和经营状况、名誉、通货膨胀和投资者情绪的影响。首先，公司的市值面值比大于1，可能是因为通货澎胀使得公司资产的市场价值高于账面价值，也可能是因为公司的商誉。其次，若公司市值面值比高，说明公司的经营状况好；反之，说明公司的经营状况不好。此外，若公司的市值面值比太高，可能预示股票市场“太热”，具有投机现象或投机泡沫。

李宁公司和安踏公司2010年年末的股价分别为16．50港元/股和12．46港元／股，2010年年末的权益账面值分别为3．40元／股和2．30元／股①，2010年年末的港币与人民币的汇率中间价为100元港币兑换85．1元人民币，因此，

2010年李宁公司的市值面值比=(16．50×0．851)／3．40=4．13(倍)

2010年安踏公司的每股账面值=(12．46×0．851)／2．30=4．61(倍) 2．投入资本效率

它反映企业经济利润(Economic Profit)或经济增加值(Economic Value Added，EVA)与投入资本之间的比例关系，表明每一元投入资本所创造的经济利润。该指标越大，说明投入资本的效率越高，反之越低。计算公式是：

投入资本效率=EVA/投入资本 =税后ROIC—WACC (3-41)

其中，EVA=EBIT(1一r)一(投入资本×wAcc)=(税后ROIC—WACC)×投入资本

值得指出的是：投入资本效率从公司财务管理的角度反映企业是否为股东创造或增 加价值。其中，EVA是个极其重要的财务经济学概念。分解EVA的计算公式后可知：

①投入资本是股东和债权人共同投入的资本，包括权益资本、长短期的银行贷款和债券.这些资本需要支付给股东回报(净利润)和债权人回报(利息)；WACC 是加权平均资本成 本，即企业平均使用每一元投入资本(部分权益资本，部分负债资本)所必须支付的成本： 二者的乘积(投入资本×加权平均资本成本)表示企业使用一定量的投入资本所必须支 付给权益所有者和债权人的总成本。②EBIT(1一r)是税后营业利润，其包含归股东所有的净利润和归债权人所有的利息，因此EBIT(1一T)表示企业使用一定量的投入资本所带来的总收益。③EVA就是企业使用投入资本所带来的总收益与企业使用投入资本所必须支付的总成本之间的差，EVA>0表明企业在支付权益所有者和债权人应有的收益之后，还存在“超额收益”，这就是企业为权益所有者创造的价值，即为股东增值或创造值；EVA<0表明企业使用投入资本所创造的收益不足以补偿权益所有者和债权人应有的收益，结果损害了股东的价值，即给股东带来负值或损值。

借鉴中金公司2010年1月15日对李宁公司的研究报告以及2010年6月10日对安踏公司的研究报告，假设两家公司的无风险利率为3．8％，贝塔系数为1，风险溢价为8％，则两家公司的权益资本成本为11．8％，即投资者对两家公司要求的投资回报率为11．8％。此外，假设两家公司的税前债务资本成本均为6.5％，根据两家公司2010年的财务数据，李宁公司和安踏公司的实际所得税税率分别为25％和16．10％，权益资本占投入资本的比重分别为91．93％和100％，因此，

2010年李宁公司的WACC =91.93％×11．8％+(1—91.93％)×6.5％×(1—25％)=11.24％ 2010年安踏公司的WACC=100％×11.8％+(1—100％，)×6.5％×(1—16.10％)=11.8％ 2010年李宁公司的税后ROIC=39.95％×（1—25％)=29.96％ 2010年安踏公司的税后ROIC=30.83％×(1—16.10％)=25.87％


八、资本市场表现指标 1．每股收益

又称“每股净利润”或“每股盈利”(Earning Per Share，EPS)，它反映企业归属于母公司的净利润与发行在外股份数之间的比例关系，表明投资者每持有企业一份股票所获得的净利润。该指标越大，说明企业每股的盈利能力越高，反之越低。计算公式如下：

EPS=归属于母公司的净利润/发行在外的股份数

2010年李宁公司的每股收益=1 108 487／1 047 363=1．06(元／股) 2010年安踏公司的每股收益=1 551 113／2493 215=0．62(元／股) 2．每股经营净现金(Net Cash Flow From／Operation PetShare) 它反映企业经营净现金与发行在外股份数之问的比例关系，表明投资者每持有企业一份股票所获得的经营净现金。该指标越大，说明企业每股的现金收益能力越高，反之越低。计算公式如下：

每股经营净现金=经营净现金/发行在外的股份数

2010年李宁公司的每股经营净现金=990 895／1 047 363=0．95(元／股) 2010年安踏公司的每股经营净现金=1 432 848／2493 215=O．57(元／股) 3．每股分红

即“每股现金红利”(Dividend Per Shal’e，I)PS)，它反映企业净利润中用于支付给股东的现金股利与发行在外股份数之间的比例关系，表明投资者持有企业一份股票所能获得的现金股利。该指标越大，说明投资者以现金方式从企业分到的净利润越多，反之越少。一般认为，每股分红的高低反映企业的财务经营状况的好坏，因此企业宣布增加每股分红通常使得股票价格上涨。但实际上，每股分红受到多种因素的影响，包括企业的财务经营状况、负债状况、现金充裕程度、投资需求、公司治理模式等，迄今仍然是一个“难解之谜”。计算公式是：

DPS=现金股利/发行在外的股份数

2010年李宁公司的每股分红=443 395／1 047 363=0．42(元／股) 2010年安踏公司的每股分红=963 196／2493 215=0．39(元／股) 4．市盈率(Price—Earnings Ratio，P／E)

它反映企业股票价格与每股净利润之间的比例关系，即每股价格与每股净利润EPS)之间的倍数关系，表明了每一元净利润支撑多少元的股票价格，或投资者愿意以多少元的股票价格来购买企业每一元的净利润。一般来说，市盈率的高低取决于企业及其所处行业的发展前景，未来的收益和风险。市盈率越高，说明投资者愿意为企业的每元盈利支付出更高的价格，企业前景较好，增长潜力较强；反之，前景较差，增长潜力较弱。

但是，值得注意的是，超过正常的市盈率也有可能是由于投资者非理性预期、市场的投机者炒作股票造成的；而比较低是市盈率则可能是投资者尚未对该公司的发展前景或财务状况进行合理预期。因此，市盈率的分析和解读比较复杂，必须谨慎。市盈率的计算公式如下：

市盈率=每股价格/每股收益

李宁公司于2011年3月16日公布其2010年的财务报告，其每股收益为1．06元／股，三天其股票收盘价为16．12港元／股，当天港币与人民币的汇率中间价为100元港币兑换0.3元人民币，因此李宁公司的市盈率p／E=(16．12×0．843)／1．06：12．82倍。同理，安踏公司于2011年2月21日公布其2010年的财务报告，其每股收益为0．62元/股，当天其股票收盘价为12．26港元／股，当天港币与人民币的汇率中间价为100元港币兑换84．47元人民币，因此安踏公司的市盈率P／E：(12．26×0．84417)／0．62=16．70倍。 5．股价与现金比

又称“股价与现金流比率”(Price—Cash Flow Ratio)，它反映股票价格与每股经营净现金之


间的比例关系，即股票价格与每股经营净现金的倍数关系，表明每一元经营净现金支撑多少元的股票价格，或投资者愿意以多少元的股票价格来购买企业每一元的经营净现金。实际上，现金对股票价格的影响比利润更加显著，因此该指标比市盈率更加重要。该指标越高，说明投资者愿意以更高的股票价格购买每一元的经营净现金，企业前景较好，反之前景较差。计算公式如下：

股价与现金比=每股价格/每股经营净现金

李宁公司的股价与现金比=(16．12×0．843)／0．95=14.30(倍) 安踏公司的股价与现金比=(12．26×0.8447)／0．57=18.17(倍) 6．股票收益率

投资者在持有股票期问所获得的收益包括来自公司的分红和来自资本市场的股票增值(资本利得)，该指标反映投资者所投资的股票价格与投资收益之间的比例关系，表明投资者持有股票期间所获得的收益程度。该指标越大，说明投资者持股期问的收益越高，反之越低。计算公式是：

股票收益率=股票收益/股票期初价格=（股票价格年增长额+每股现金分红）/股票期初价格 =资本利得收益率+现金股利收益率

李宁公司2010年年初的股价为29．50港元／股，年末的股价为16．50港元／股，2010年分派的现金股利为O．42元／股；安踏公司2010年年初的股价为11．52港元／股，年末的股价为12．46港元／股，2010年分派的现金股利为0．39元／股。2010年1月4日港币与人民币的汇率中间价为100元港币兑换88．05元人民币，因此， 2010年李宁公司的股票收益率

=(16.50—29．50)／29.50+0.42／(29．50×O.8805)= 一42．45％ 2010年安踏公司的股票收益率

=(12.46一11．52)／11.52+0．39／f 11．52×O.8805)=12．00％ 9.3.3财务报表的三维全面分析 无论是企业的高层管理者、股东还是债权人，了解财务比率分析的四大局限性具有重要的现实意义。那么，如何克服财务比率分析的局限性呢?一是进行财务指标体系的趋势分析、同业比较分析和结构分析，即“三维分析”，把握各种财务指标的变化趋势和相互关系；二是进行某些重要财务指标的因素分解分析，了解影响这些指标的重要因素；三是进行企业会计政策选择的分析，了解企业所选择的会计政策对公司财务状况的潜在影响。 一、结构分析

结构分析就是以总资产为基数，分析资产负债表中的各个项目占总资产的比重，找出主意的资产负债项目；以营业收入为基数，分析利润表中各个项目占营业收入的比重，计算企业的各项盈利指标；以经营净现金为基数，分析现金流量表中的投资净现金、筹资净现金和总净现金与经营净现金的比重，了解企业经营净现金对投资活动、筹资活动和企业总净现金需求的保障程度；如此等等。结构分析的目的在于揭示财务数据之间的结构关系。

首先，以李宁公司和安踏公司的利润表结构分析为例。由表9—31可见：①两家公司的营业成本占营业收入的比重都比较稳定，其中李宁公司的营业成本占营业收入的比重基本上保持在52％--53％左右，而安踏公司的营业成本占营业收入的比重则相对波动较大，最高为2007年的67％，最低为2010年的57％，平均为60％。这意味着李宁公司2007--2010年的平均毛利率为48％，而安踏公司的平均毛利率仅有40％左右，低于李宁公司8％左右。考虑到两家公司产品的定价策略不同，李宁公司的产品定位于更加时尚和潮流的客户群，而安踏公司的产品则是面对普通大众，因此安踏公司的平均毛利率自然更低。②安踏公司对期间费用，特别是销售费用的控制更为出色。2007--2010年间，安踏公司销售费用占营业收入的比重平均仅为15％，而李宁公司销售费用占营业收入的比重却高达27％，高出安踏公司


12％；安踏公司管理费用占营业收入的比重平均仅为3．73％，而李宁公司管理费用占营业收入的比重却达到6．7％，高出安踏公司3％。③对销售费用和管理费用这两项期间费用的良好控制，使得安踏公司不仅扭转了在毛利率方面的劣势，更使得其在营业利润率(营业利润占营业收入的比重)上反超李宁公司，由2007年的20％提高到2010年的24％；而李宁公司的营业利润率则基本上维持不变，从2007年的13．51％略微提升至2010年的13．87％。在EBIT和税后利润占营业收入的比重方面，李宁公司同样被安踏公司远远甩在身后。

表9-31







其次，我们对李宁公司和安踏公司的资产负债表结构进行分析(见表9—32和表9—33)，整体而言，安踏公司的资产具有更好的流动性和变现能力，同时其财务状况也更加稳健。从资产结构来看，2007—2010年间，安踏公司流动资产占总资产的比重平均高达54．8％，而非流动资产占总资产的比重仅为15．2％。其中，货币资金占总资产的比重高达66．78％，而应收款项和存货合计占总资产的比重却仅为18％。这表明安踏公司的资产具有极强的变现能力。反观李宁公司，2007—2010年流动资产和非流动资产占总资产的比重平均分别为66．46％和33．54％。流动资产中货币资金占总资产的比重仅为24％，应收款项和存货合计占总资产的比重却高达42％，这意味着李宁公司资产的变现能力远远低于安踏公司。②从负债的结构来看，2007—2010年安踏公司负债占总资产的比重平均仅为12％，其中绝大部分为流动负债中的应付款项，占比高达11．85％。公司上市以来没有发生任何有息负债。反观李宁公司，2007—2010年负债占总资产的比重高达45％，其中流动负债中的应付款项占总资产的比重为30％左右，有息负债占总资产的比重为6．8％。这意味着安踏公司的财务政策极为保守，这在一定程度上会降低资产的盈利能力，但在全球经济危机的大背景下，保守的财务政策同样是公司保持生存和竞争力的重要先决条件。③从流动性指标来看，2007—2010年安踏公司的流动比率、速动比率和现金比率分别高达7．76倍、7．10倍和0．93倍，而李宁公司同期的流动比率、速动比率和现金比率分别仅有1．76倍、1．38倍和0．65倍。安踏公司的流动性指标同样远远高于李宁公司。④从营运资本管理水平来看，安踏公司


的营运资本管理水平同样高于李宁公司。2007—2010年安踏公司平均的营运资本需求量仅为3．29亿元，而李宁公司平均的营运资本需求量则为5．53亿元，这意味着李宁公司被应收款项和存货占用了更多的资金。

表9- 32李宁公司和安踏公司资产负债表项目结构分析





表9-33



最后，我们分析李宁公司和安踏公司的现金流量表结构。从表9—34可见：①从4年的平均值来看，李宁公司将经营活动产生的近一半净现金用于公司的投资活动支出。而安踏公


司投资净现金支出占公司经营净现金的比重则达到57％，这与安踏公司2007年在香港IP0上市有密切关系。②李宁公司的融资活动净现金支出占其经营净现金的比重达到38％左右(主要是股利支付)，而安踏公司同样由于2007年的IP0融资，使得其2007年的融资活动现金流入达到经营净现金的13倍。剔除2007年的影响，安踏公司2008—2010年的融资活动净现金支出占经营净现金的比重约为48％。③李宁公司的经营净现金在满足投资活动和融资活动所需要的现金支出后，剩余13％左右；而剔除2007年的数据，安踏公司2008—2010年的经营净现金同样可以满足其投资活动和融资活动所需要的现金支出，剩余水平也在13％左右，与李宁公司相当。

表9-34





三、趋势分析

趋势分析(Trend Analysis)是将财务报表的主要数据和财务比率进行历史比较分析或纵向比较分析，从而揭示企业主要财务数据和财务比率的发展和变化趋势。趋势分析有助于企业高层管理者分析企业的经营和财务发展趋势，并从动态的角度观察企业主要经营和财务数据的变化原因及其影响因素。

趋势分析的主要方法是计算财务报表各财务数据的变动百分比或增长率，通过表格的形式，以数量变化显示企业财务数据的变化趋势。例如，表3-11、表3-12和表3-13分别反映了李宁公司和安踏公司2007--2010年的利润表、资产负债表和现金流量表主要项目的财务数据及其变动情况。

从表9—35可见：①李宁公司和安踏公司在2007--2010年间都保持较快的发展速度，取得较好的经营绩效。李宁公司2007--2010年营业收入、EBIT和税后利润的年均增长率分别达到30％、36％和34％；安踏公司同期营业收入、EBIT和税后利润的年均增长率更是分别达到35％、54％和42％。②具体到各年的发展趋势，两家公司的增长速度都呈现逐年递减的变化。安踏公司的营业收入增长率由2008年的55％下降到2010年的26%，EBIT增长率由2008年的86％下降到2010年的27％，税后利润增长率由2008年的66%下降到2010年的24％；李宁公司增长速度的下降趋势更加明显，其营业收入增长率、EBIT增长率和税后利润增长率分别由2008年的54％、57％和53％下降到2010年的13%、15％和17％。各项经营数据增长速度的快速下降反映出两家上市公司的经营活动可能已经达到一定的瓶颈，需要引起管理层的高度重视。③2007~2010年问，李宁公司每年的营业成本、销售费用和管理费用的增长率与营业收入的增长率基本同步，安踏公司的营业成本增长速度低于营业收入的增长速度，但销售费用和管理费用的增长速度则高于营业收入的增长速度，三者整体上与营业收入的增长速度也比较匹配。这表明两家公司对成本和费用的控制力都比较强。


表9-35



对两家公司资产负债表的变化趋势进行分析后可见(见表9—36)：①两家公司的的总资产、总负债和所有者权益都表现出逐年增加的态势，但李宁公司的总资产增长速度更快。李宁公司2007—2010年的年均总资产增长速度高达33％，而安踏公司只有15％。这体现出李宁公司追求规模扩张的战略思路。②李宁公司总资产的快速增长，更多体现在非流动资产的快速增长。2007—2010年李宁公司非流动资产的年均增长率高达57％．而流动资产的年均增长率仅为24％。反观安踏公司，其非流动资产和流动资产的年均增长率分别仅为38％和12％。③2007—2010年李宁公司总负债的年均增长率高达43％．：而所有者权益的年均增长率仅为27％；而安踏公司总负债和所有者权益的年均增长率分别又为34％和11％。这说明李宁公司的规模扩张战略更多依靠负债的扩张而非所有者权益的扩张。④从各年的变化趋势来看，两家公司资产负债表主要项目各年的增长率波动较大。李宁公司的总资产增长率和非流动资产增长率呈现快速下降的趋势，但流动资产噌长率则出现先下降后上升的趋势。安踏公司总资产和非流动资产增长率呈现先上升后下降的趋势，但流动资产增长率则保持持续上升的趋势。两家公司的所有者权益增长率都表现出先上升后下降的变化趋势。

表9-36




进一步对两家公司的现金流量表变动趋势进行分析，由表9—37可见：①两家公司的 经营净现金都表现出先上升后下降的趋势。李宁公司的经营净现金从2007年的3．93亿元增加加到2009年的13．07亿元，而后下降到2010年的9．91亿元；安踏公司的经营净现 金从2007年的2．40亿元上升到2009年的16．89亿元，而后下降到2010年的14．33亿元。这表明两家公司的经营活动从2010年以来开始出现疲软的苗头，需要引起管理层的关注。②两家公司的现金投资行为表现迥异。李宁公司每年投资的现金支出都保持在3亿一4亿元左右，即便是营业收入和经营活动出现瓶颈，投资的现金支出仍然没有减少。反观安踏公司，2009年的投资净现金支出达到最高点，为18．7亿元，但到2010年，其不仅全面控制了投资行为的现金支出，而且从投资活动中收回5亿元的现金收入。③在融资资行为方面，李宁公司在2008—2010年的融资净现金支出保持在3亿一5亿元，这主要是对股东的现金股利支付。而安踏公司由于在2007年实施IP0，因此2007年有大量的融资净现金流入(高达31.87亿元)，但安踏公司在2008—2010年的现金股利支付政策更加慷慨，从2008年的4亿元增加到2010年的9.39亿元。④安踏公司在年末保持大量的现金余额，这一方面与其2007年的IP0融资行为有关；另一方面也反映出公司非常稳健的财务政策；而李宁公司的年末现金余额尽管也逐年增加，但与安踏公司相比，其年末的现金余额仍然较低。

表9-37



最后对两家公司经营方面的主要财务比率进行比较分析，由表9—38可见：①2007～ 2010年李宁公司的净资产收益率平均高达32％，但从2009年开始，其净资产收益率连续两年出现下降，从2008年的34．82％下降至2010年的31．81％；反观安踏公司，尽管4年的平均净资产收益率仅为21．13％，但其变化趋势则是在稳步提高，从2007年的13．09％上升到2010年的26．98％，与李宁公司净资产收益率的差距从2007年的14％缩小至2010年的5％。考虑到安踏公司极为稳健的财务杠杆，我们有理由相信安踏公司想在净资产收益率实现对李宁公司的超越并非难事。②从总资产收益率来看，2007～2010年李宁公司的总资产


收益率基本稳定在17％左右，而安踏公司的总资产收益率则表现出稳步提高的趋势，从2007年的11．74％上升到21．92％，实现了对李宁公司的反超。③从投入资本收益率来看，2007—2010年李宁公司的投入资本收益率表现出先上升后下降的趋势，平均达到38％左右；而安踏公司的投入资本收益率则从2007年的11．54％持续上升至2010年的30．83％。④从获现率指标来看，2007—2010年李宁公司的平均获现率仅为83．3％，这表明李宁公司实际经营净现金低于应得经营净现金17％左右。而安踏公司的平均获现率达到99.15％，表明其实际经营净现金等于应得经营净现金。安踏公司的盈利质量更高。

表9-38



四、同业比较分析

同业比较分析就是将企业的主要财务数据或财务比率与同业的财务数据或财务比率进行横向对比分析，以反映企业的财务状况与同行业之问的差距。

同业比较分析方法之一是将企业的主要财务数据或财务比率与同行业的平均数进行对比分析，反映企业的财务状况与同行业的一般状况之间的差距。同业比较方法之二是将企业的主要财务数据或财务比率与同行业的先进企业或主要竞争对手的财务数据或财务比率进行对比分析，揭示企业的财务状况与同行业先进企业或主要竞争对手的财务状况之间的差距。例如，在过去几年，李宁公司一直是国内运动品牌的领跑者，但安踏公司自2007年上市以来发展迅速，二者之问的竞争日趋白热化。从图9—14可见，尽管2007--2010年间李宁公司的平均营业收入还是超过安踏公司，但二者4年间的平均EBIT已经旗鼓相当。而在总资产、所有者权益和经营净现金方面，安踏公司更是实现了对李宁公司的全面反超。从图3—5可见，在净资产收益率和投入资本收益率指标的表现方面，李宁公司仍然具有一定的优势，但在总资产收益率和获现率指标的表现方面，安踏公司则更胜一筹。其他一些财务数据和财务指标的比较已经隐含在前文的结构分析和趋势分析当中，这里就不再赘述。

图9-14




通过同业比较分析，企业高层管理者可以了解本企业在同行业竞争中的地位，把握本企业与竞争对手在经营和财务方面的优势和劣势，揭示企业的财务状况及其发展态势。 因此，在财务管理实践中，同业比较分析具有极其重要的现实意义。

财务数据和财务指标的三维分析在一定程度上克服了财务比率分析的某些局限性，比如静态性和孤立性，但是并没有从根本上解决财务比率分析所存在的问题。为此，我们将在第四节继续讨论一些企业重要财务指标的分解分析，包括企业的收益、风险、价值和成长，以进一步全面、深入和系统地揭示企业财务指标之间的相互联系，为企业高层管理者提高收益、控制风险、增加价值、推动增长提供科学的依据。

图9-15



9.3.4主要财务指标的分解分析 一、盈利能力的分解分析——ROE

盈利能力指标包括基于营业收入的盈利能力指标、基于资产的盈利能力指标和基于资本的盈利能力指标。在众多盈利能力指标中，投资者或股东最为关心的是权益资本利润率(ROE)。那么，ROE受什么因素影响呢?ROE与其他盈利能力指标和财务指标是否存在某种联系?为什么沃尔玛在2009--2010年的销售利润率仅有3％-4％，但是其ROE却高达近20％?为什么安踏公司2007年的ROE小于其销售净利润率?为什么戴尔的销售利润率和ROE比其他的电脑制造商高?凡此种种，都要求企业的高层管理者必须考虑一个问题——哪些原因导致你所管理的企业的ROE比竞争对手低或高?换言之，如何提高你所管理的企业的权益资本利润率或ROE?

现在，我们通过分解ROE来揭开影响ROE的主要因素，为企业高层管理者提高ROE提供理论依据，同时为投资者正确认识ROE的含义提供理论依据。从这一意义上来说．ROE的分解分析有助于企业高层管理者分析其所管理的企业盈利能力的动因，了解企业ROE的形成和可能的变化态势，把握企业盈利能力方面的竞争优势和劣势。






通过以上ROE的分解式，我们发现：一个企业ROE的高低受到五个要素的影响，具体包括：EBIT利润率、总资产周转速度、负债程度、财务费用支付程度和所得税税率。

第一，’EBIT利润率：反映基于营业收入的盈利能力，表示每1元营业收入所带来的利息，、税收和净利润。当企业的EBIT利润率为15％时，说明企业每1元营业收入中，利息、所得税和净利润占15％；当EBIT利润率为25％时，说明企业每1元营业收入中，利息、所得税和净利润占25％。该指标越高，企业的EBIT利润率越高，ROE越高，反之越低。可见，ROE与EBIT利润率成正比。

第二，总资产周转次数：反映企业资产的使用效率，表明在一段时期内每1元资产所带来的营业收入。当总资产周转次数为l时，说明每1元总资产每年带来1元的营业收入；当总资产周转次数为0。5时，说明每1元总资产每年只带来0．5元的营业收入。该指标越大，企业的总资产周转速度越快，ROE越高；反之越低。可见，ROE与总资产周转速度成正比。提高企业的资产周转速度可以提高ROE。

第三，权益乘数：反映企业的负债程度，表明每l元权益资本支撑的总资产。当总资产负债率为50％时，权益乘数是2；当总资产负债率为66．7％时，权益乘数是3。该指标越大，说明企业的负债程度越高，ROE越高；反之越低。可见，ROE与权益乘数成反比，或者说，与负债比例成正比。提高企业负债比例可以提高ROE。

第四，财务费用负担效应：反映企业财务费用的负担程度，表明企业因负债和融资所必须支付的利息和融资费用占营业利润的比重。当税前利润／EBIT为80％时，表明财务费用占EBIT的比重为20％l-当税前利润／EBIT为900A，时，表明财务费用占EBIT的比重为10%；对于一些实施()PM战略的企业，其税前利润／EBIT可能大于100％·。该指标越大，表明企业财务费用占EBIT的比重越低，或者说，税前利润占EBIT的比重越高，因此ROE越高；反之越低。可见，ROE与财务费用支付程度成反比；或者说，与税前利润占EBIT的比重成正比。

第五，税负效应：反映企业所得税的税负程度，表明企业支付的所得税占税前利润的比重．或者说，反映企业税后利润占税前利润的比重。当所得税税率为25％时，税负效应为75％；当所得税税率为12．5％时，税负效应为87．5％。该指标越大，说明企业的所得税税率越低，税负效应越高，ROE越高；反之越低。例如，为什么一些外商投资企业的ROE比国内同类企业高呢?因为这些外商企业享受“两免三减”的所得税优惠政策，在。两免期间”，其所得税税率为O，税负效应为1；在“三减期间”，其所得税税率为12．5％，税负


效应为87．5％；5年后，其所得税税率为25％，税负效应为75％。随着“两免三减”税惠政策的结束，其ROE逐步下降。可见，ROE与所得税税率成反比，或者说，与税负效应成正比。

现在，我们以李宁公司和安踏公司2007—2010年各年的财务数据，分析其ROE的影响因素，研究为什么安踏公司的销售利润率远远高于李宁公司，但其ROE却低于李宁公司的原因，结果如表9-39、图9—16和图9-17所示。李宁公司之所以ROE更高，主要是因为其总资产周转次数和权益乘数这两个指标远远高于安踏公司(李宁公司2010年总资产周转次数和权益乘数分别为1．44次和1．84，而安踏公司同期为1．05和1．23)。而在其他三个指标方面，如EBIT利润率、所得税税负以及财务费用负担效应，李宁公司的表现都低于安踏公司。

表9-39



图9-16



进一步分析，李宁的总资产周转次数更高，并非是由于其存货和应收账款周转次数更


高引起的，而是由于其他非流动资产的周转次数更高所致。根据本章第二节的财务比率计算，李宁公司2010年的存货和应收账款周转次数分别只有4．95次和11．77次，均低于安踏公司2010年的7．48次和16．32次。而在固定资产周转次数方面，李宁公司2010年的表现为13．15次，好于安踏公司的11．34次。

在权益乘数方面，由于安踏公司采取了非常保守的财务政策，没有任何有息负债，这导致负债对安踏公司ROE的贡献非常有限；相比较而言，李宁公司的负债水平更高，其2010年的总资产负债率高达46％，这也在很大程度上帮助李宁公司提高了ROE水平。

图9-17



本章小结

本章选取了来自汽车行业、家电制造业、服装业中若干家典型的上市公司为案例，按照不同风格进行报表分析，形成了3份完整的公司财务分析报告，这些报告的分析思路和方法能够帮助我们更好地撰写财务分析报告。

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