CPA 注册会计师 财务成本管理 知识点讲解及练习 第61讲_MM理论

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财务成本管理（2019）考试辅导





第九章++资本结构

第九章 资本结构



本章考情分析



本章属于次重点章。

本章重点关注的内容：各种资本结构理论的主要观点；各种资本结构决策方法在资本结构决策中的运用；经营杠杆系数、财务杠杆系数及联合杠杆系数的计算、说明的问题及其控制手段。

本章的学习应在熟练掌握教材主要内容及计算公式的基础上，强化本章与其他章节相关内容结合上的训练。如经营杠杆系数与第16章利润对于销售量的敏感性系数、财务杠杆系数与第2章利息保障倍数、资本结构决策的企业价值比较法与第5章有杠杆的贝塔值和无杠杆贝塔值的换算的结合。

本章近3年平均分值在4.5分左右，既可以出客观题，也可以出主观题。 考点一 MM理论

一、无税情形下的MM理论

内容

要点

阐释

（1）经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类；

（2）投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的； （3）完善的资本市场； （4）借债无风险；

（5）全部现金流是永续的

假设 完美资本市场假设

VL=EBIT/=VU=EBIT/

（1）无论企业是否有负债，加权平均资本成本将保持不变，企业价值仅由预期收益所决定，即全部预期收益（永续）按照与企业风险等级相同的必要报酬率所计算的现值； （2）企业加权平均资本成本与资本结构无关，仅取决于企业的经营风险

即：有负债企业的价值与无负债企业的价值相等，在完美资本市

MM第一

场中，企业的实体价值等于企业

命题

资产产生的全部经营现金流量的市场价值，它不受企业资本结构选择的影响。（该计算公式假设现金流量为永续年金）

有负债企业的加权平均资本成本与无负债企业的权益资本成本相同，即： =



MM第二

=[E/（E+D）]+[D/（D+E）]rd

命题

变形得：

=+（D/E）（-rd） =

总结

+（D/E）（

-rd）

（1）有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。在数量上等于无负债企业的权益资本成本加上与以市值计算的财务杠杆（债务/权益）成正比的风险溢价

（2）有负债企业的权益资本成本随着负债程度增大而增加

在无税的情况下，权益的期望报酬率与负债杠杆之间存在正相关关系



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财务成本管理（2019）考试辅导 第九章++资本结构



【相关链接】在无税条件下，MM理论的两个命题说明了在资本结构中增加负债并不能增加企业价值，同时，加权平均资本成本也不受资本结构变动的影响。其原因是以低成本借入负债所得到的杠杆收益会被权益资本成本的增加而抵消，最终使有负债企业与无负债企业的加权平均资本成本相等，同时实体现金流量不受资本结构的影响。根据企业价值评估的实体现金流量折现法，影响企业价值的因素有实体现金流量和折现率（加权平均资本成本），既然这两个因素都不受资本结构变动的影响，那么企业价值也不受资本结构的影响，即企业的价值与加权平均资本成本都不受资本结构的影响。

二、有税情形下的MM理论

内容

要点

有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值。 VL=VU+T×D

其中：利息抵税收益的现值=D×T×i/i=D×T

有债务企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上与以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬，且风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。 =+（D/E）（-rd）（1-T）



【提示】有税条件下MM命题Ⅱ和无税条件下命题Ⅱ所表述的有负债企业权益资本成本的基本含义是一致的，其仅有的差异是由（1-T）引起的。由于（1-T）<1，使有税时有负债企业的权益资本成本比无税时要小。 【相关链接1】在有税条件下，MM理论的两个命题说明了在资本结构中增加负债能增加企业价值，同时，加权平均资本成本也会随着资本结构中债务资本比例的提高而降低。其原因是以低成本借入负债所得到的杠杆收益大于权益资本成本的增加，最终使有负债企业的加权平均资本成本随着负债程度的提高而降低，同时实体现金流量不受资本结构的影响。

根据企业价值评估的实体现金流量折现法，影响企业价值的因素有实体现金流量和折现率（加权平均资本成本），实体现金流量不受资本结构变动的影响，而折现率（加权平均资本成本）随着负债程度的提高而降低，那么企业价值必然会随着资本结构中负债程度的提高而增加。

【相关链接2】根据本章的MM理论，可以推导出第五章无杠杆企业的β值与有杠杆企业的股东权益β值的关系，推导过程如下：

VL=VU+T×

D=D+E ①

式中：VL是杠杆企业的市场价值；VU是无杠杆企业的市场价值；T是企业适用的所得税税率；D是杠杆企业负债的市场价值；E是杠杆企业股东权益的市场价值。有杠杆企业的β值是负债的β值和股东权益β值的加权平均，即有：

[D/（D+E）]×β负债+[（E/（D+E）]×β权益 ②

有杠杆企业的β值也可以表达成无杠杆企业的β值和负债利息抵税的β值的加权平均，即有： （T×D）/（VU+T×D）×β负债+VU/（VU+T×D）×βU ③ 式中，βu是无杠杆企业的β值，βU即是β资产。

式②和式③均表示有杠杆企业的β值，二者应相等，同时由式①得VU=（1-T）D+E，由于负债的β值很低，一般可以假设为零，即β负债=0。则可以得出：

E/（D+E）×β权益=[（1-T）D+E]/（D+E）×βU 化简后得到：

β权益=[D×（1-T）+E]/E×β资产=［1+产权比率×（1-T）］×β资产

推论

命题Ⅰ的表达式说明了由于债务利息可以税前扣除，形成了债务利息的抵税收益，相当于增加了企业的现金流量，增加了企业的价值。随着企业负债比例的提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大

MM第一命题

MM第二命题

有负债企业的权益资本成本随着负债程度的增大而增加



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